价格飙升的黄金成为一众“跌跌不休”大类资产中少有的一抹亮色。

常言道“金九银十”，这个说法在黄金交易市场也同样适用。9月以来，国内黄金价格连连飙升，迭创新高，连带着黄金交易市场也呈现一片火热。很多年轻人不再追捧“一颗恒久远”的钻石，却对黄金越来越“上头”，不少人甚至买起了金条，攒起了“金豆子”。从价格走势来看，黄金也确实不负众望。与“价格崩盘”的钻石相比，截止至9月21日，AU9999自年初以来涨幅一度达到了15.19%。价格飙升的黄金成为一众“跌跌不休”大类资产中少有的一抹亮色。

人们投资黄金，主要是看重它的商品属性、货币属性和金融属性。自古以来，黄金便是人们的心头好，以至于“真金白银”一度成为财富的代名词。当前，黄金广泛应用于首饰制造、科技用金、私人投资和央行储备，其中，首饰制造和科技用金主要体现了黄金的商品属性，需求较为稳定，对于金价影响较小，私人投资和央行储备则更看重黄金的金融属性和货币属性，需求波动更大，对黄金定价起着主导作用。

深入研究黄金定价的核心因素，可以发现，私人和央行之所以愿意持有黄金资产，主要是出于投资和避险两大动机。一方面，私人和央行期望金价上涨，从而在未来获取较好的投资收益，实现资产的保值增值；另一方面则是黄金作为公认的“硬通货”，在世界各地都可以广泛流通，持有黄金可以帮助私人和央行保持稳健、对抗风险。综合来看，前者主要由实际利率决定，后者则与避险情绪息息相关。

实际利率在黄金定价中具有决定性的作用。黄金作为一种不生息的资产，并不能像股票、债券等资产一样产生红利，名义利率会成为持有黄金的一种隐含成本。不过，黄金作为一种大宗商品，本身具备抗通胀的功能，其价格会随着物价上涨而上升，其间价差可以看作持有黄金的收益。实际利率作为名义利率与通胀膨胀率的差值，实际上可以看作是持有黄金资产的机会成本，其大小会对投资者的购买意愿产生较大的影响。从历史经验来看，10年期TIPS收益率与金价相关系数绝对值超过0.8，实际利率确实可以解释大多数情况下金价的大部分变化。

避险情绪同样对于黄金价格具有重大影响。俗话说，“盛世买古董，乱世买黄金”，由此可见黄金作为一种长久的避险资产，其价值稳固已经深入人心。回顾历史，在疫情爆发、战争冲突、主权债务危机、恶性通胀等风险事件中，确实会有大量资金流入金市对冲风险，进而推动黄金价格上涨，黄金表现出了比较好的避险功能。可以认为，市场避险情绪与黄金价格呈现出一定的正相关关系，当市场避险情绪高涨时，金价往往也会有较好的表现。

在特殊时期，避险情绪甚至会成为金价上涨的主导力量。当避险情绪甚至会成为市场主流时，甚至实际利率上涨也无法阻断黄金上涨的势头。例如俄乌冲突爆发后，尽管实际利率一度上行，国际金价却仍展现了较好的韧性，这便要归功于以美国为首的西方国家对俄罗斯实施的金融超限战，导致世界各国对于美元霸权的担忧进一步加剧，各国央行纷纷在国际上买入超主权的黄金资产，以提高黄金在国际储备中的比例，防范金融制裁风险，比如中国央行就已经连续10个月在国际市场上购入黄金。央行购金需求大增对国际金价形成了较强的支撑。

从“实际利率—避险情绪”定价机制来看，黄金在中长期维度上仍有上涨空间。一方面，随着通货膨胀下行和衰退风险加剧，美联储本轮加息周期也基本临近尾声，强势美元对于金价压力边际减弱。一旦美联储货币政策转向宽松，实际利率有望快速下降，黄金具备上行基础。另一方面，俄乌冲突愈演愈烈，美国对中国的打压从贸易向产业、科技和金融等领域全面延伸，中美脱钩风险逐渐加大，地缘政治冲突正在向全球蔓延，成为世界政治新常态。美国国债总额也屡创新高，截止9月18日已经突破33万亿美元，美国政府财政危机再度引发广泛担忧。在地缘风险、战争威胁、经济担忧等多重挑战下，世界“去美元化”进程加速，黄金作为全球储备资产将发挥越来越重要的作用，私人和央行购金热潮仍将持续，支持金价大幅上涨。

在当前不确定性环境下，投资黄金时不可失。黄金与股票、债券等大类资产的相关性较低，马科维茨投资组合理论认为，将行情独立的黄金资产纳入投资组合，可以很好地分散风险，提高组合收益。鉴于当前居民信心仍有待恢复，国内需求处于低位，内生增长动能相对不足，中国经济或持续处于“弱复苏”状态，资本市场受到不确定性因素的影响，大概率还是会维持波动走势，黄金后市表现很大可能继续优于现金、债券、股票、大宗商品等资产，配置价值也在逐渐凸显。此时加配黄金资产正当其时！

从配置渠道上看，投资者可以关注黄金ETF、实物黄金和黄金期货。黄金ETF主要是指跟踪“黄金9999合约”或“上海金合约”并在证券交易所上市的开放式基金，投资门槛较低，买卖方便，交易费用也相对较少。实物黄金则包括黄金首饰、金币、金条等，实际投资中可以购买溢价较低的投资金条，其资金占有率高，变现也相对不便。黄金期货则是上海期货交易所上市交易的期货合约，可双向开仓、T+0交易，但其自带杠杆的特性导致其风险较大，对投资者专业性要求较高。建议投资者可以从自身的实际情况出发，在综合考虑投资目标、风险偏好、资产组合的情况下，选择适当的投资渠道，理性参与黄金投资。

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本文由“星图金融研究院”原创，作者为星图金融研究院研究员武泽伟

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