大约是从2015年开始的，消费升级的大浪潮在中国拉开了序幕，且从未停止。

曲艳丽 | 文

大约是从2015年开始的，消费升级的大浪潮在中国拉开了序幕，且从未停止。

两三年间，大消费赛道里群星璀璨，汇添富基金胡昕炜、易方达基金萧楠等等英雄辈出。

在他们中，富国基金王园园是一个特别的存在，她在业内，被称为“大消费女神”。

2019年，王园园管理的富国消费主题录得74.29%的收益率。

天赋、逻辑思维框架，再加上一点点女性视角，就是王园园脱颖而出的原因。

大消费被称为“稳稳的幸福”，它属于成长股，但在成长股中又是相对比较稳定的。如果说，爆发力最强的基金经理是看科技出身的，那么，最具持久力的基金经理应该是看大消费出身的。

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  大消费的春夏季  

消费升级的宏大叙事，最核心的逻辑是：凭借品牌和渠道的优势，龙头公司提升了市占率。

白酒是一个最典型的持续消费升级的例子。

王园园把整个白酒的消费升级分为三段：

第一段是高端白酒的升级，一个众所周知的过程。第二段是次高端的升级，在一些二三线城市，近几年二三百元左右的酒卖得特别好，有可能翻倍的增长。第三段是大家觉得不起眼的、十几块钱一瓶的低端白酒，现在也能做到百亿的大单品。

“我觉得，低端白酒是比次高端还要好的一个竞争格局，其实是对原来那些喝散装酒的农民工兄弟们的一种消费升级，而大部分酒企不会有下沉价格去参与低端白酒竞争这个思路。” 王园园称。

啤酒也是如此。过去，人们喝着三四块钱的啤酒，现在开始喝墨西哥的科罗娜、法国的凯旋1664，这就是很典型的消费升级。

单价只涨一块钱，对四块钱的啤酒而言，幅度就是25%。

在王园园看来，消费品就是一个简单、但不容易的行业。产品是起点，品牌是核心，渠道或者运营是基础，其中最核心的，就是品牌。就像LV包包，可以卖一两万元，限量版还供不应求，这就是品牌的力量。

王园园把大消费领域划分为七个板块：衣、食、住、行、康、乐、购。

“衣食住行”，也就是最传统的纺织、服装、食品、饮料、农业、家电、家具、汽车等。“康”就是医药，“乐”是消费电子例如苹果手机、传媒等，“购”包括传统的商贸零售、新兴的电商和O2O等。

过去十五年，10倍以上涨幅的59只大牛股中，主要集中在消费、医药等板块。

女性做大消费投资是有独特优势的。在装修房子、超市购物、地铁里观察人群时，王园园都能找到牛股灵感，并按图索骥、严密求证，最后变成账面收益。

做基金经理之前，王园园的一战成名，是独立挖掘了某只个股。当时，她跑遍了半个中国，看到了产品叠加渠道的爆发迹象，切入在拐点。讲起这只股票，她会拿过来产品，说：“你摸一摸它的质地。”

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  热爱挖掘“牛骨” 

王园园的身上，有比较清晰的研究员出身的色彩。

从2012年起，她先后在安信证券、国联安基金、富国基金做消费品研究员，直至2017年6月开始担任富国消费主题混合的基金经理，一直在大消费的赛道上。

做研究员时，王园园每到一个城市去调研，都会提前做功课，跑一遍每个商圈主要的百货和超市，到后来，她进了一家店，看一下品牌构成，就知道这家店一年的大概营收。

零售的财务模型是最复杂的，单店的盈利模型都要分拆。在研究员时代，王园园自己建模型，并建了一个数据库，买方都挺喜欢。

2016年春节，王园园刚到富国基金，一个人跑了八个省。有一晚，在西安，外面飘着鹅毛大雪，她一个人在酒店里写报告，但是内心超级兴奋，心想这个股票一定是大牛股。这就是做研究和投资的幸福感。

王园园是一个典型的85后基金经理，起步于大平台，职业训练是系统而扎实的，有自己的投资逻辑和原则，与早年间那些出身于营业部的上一代基金经理，完全不一样。

她一旦研究个股，就会研究得很深，是一个挖票型的选手。

王园园的组合架构分三类：

第一类是基石类资产，是“稳稳的幸福”，用来压箱底的。往往是成长型消费白马，至少15-20%的年复合增长，估值合理，略贵也可以，但不能特别离谱的。

第二类是高弹性资产，在未来几年可以快速的成长。尤其是一些拐点性的公司，它们可能在起步的时候，市场并不看好，估值会低一些，一旦基本面改善，就是业绩和估值的双击。

第三类是周期类资产，像农业里的养殖、轻工里的造纸，都是偏周期的，需要买在周期低点。

此三类资产在其组合里可以一一对照。以周期类资产为例，她在2018年四季度就介入了养殖。

“我内心真正追求的，是第二类高弹性资产，也是我最愿意去获得的东西。”王园园坦言。

王园园的投资方法论，可以归纳为：优选行业，精选个股，集中持仓，动态调整。

有两点令人印象深刻。其一，大消费的子赛道颇多，王园园是逐步筛选细分子行业，然后再在子行业里挑选最优质的行业龙头，“贫瘠的土壤是长不出参天大树的”。

其二，她的持仓常年在80-90%，淡化择时，富国基金朱少醒其实也是如此。王园园追求的是，无论指数是3000点还是2000点，优秀的公司都可以拿出来说是牛股。

3月9日，王园园即将发行一只新基金：富国内需增长混合型基金(基金代码: 008901)。

她比较稳扎稳打，先在A股的传统消费领域“衣、食、住、行”，建立自己的研究壁垒，再慢慢向外拓展自己的能力圈，到“康”(医疗服务)、“乐”(消费电子、传媒)、“购”(电商、港股)。

大消费是一个真正的“厚雪长坡”，王园园就是那个滚雪球的女侠。

对话王园园

问：过去两年，食品饮料、家电的股价和估值都处于一个相对高的位置，它们的估值是贵的吗？

王园园：2016年以来，食品饮料像白酒，确实很瞩目，我们只能说它的股价高，但其实并不贵。

以2020年的估值计，家用电器可能是十四五倍，白酒在25倍左右，它们是不贵的。大家感觉到贵，是因为涨了很久很久。

问：最近几年，越来越多的资源向头部集中，龙头的估值越来越贵，一个消费龙头股可以五六十倍的市盈率，你怎么看长期的三年的趋势？

王园园：这个问题可以分为两个维度。

第一，未来这些龙头企业的优势会不会继续。

在一些新的领域，有技术的迭代，龙头的竞争壁垒不一定那么稳定。

但是，在一些传统领域，竞争格局是比较稳定的，强者恒强，无论是空调、白酒或者调味品，品牌力已经塑造起来，渠道力也很强，一些竞争对手想过来抢它们的份额是比较难了。

举个例子，我认识做消费品的一些团队，他们有时也会想要不要再创造一个品牌来做，但是在这个时代已经不会再有这种机会了，在传统行业里再造一个品牌是比较难的，所以格局相对是稳定的。

第二，再看估值。为什么消费龙头股可以有这么高的估值？因为它的确定性比较高，行业壁垒也比较高，大家对确定性高的公司是愿意给估值溢价的。

问：消费品投资很直观，好像每个人都能说两句。投资和研究中的关键在哪里？

王园园：酒原来可能是自家可以酿，感觉是一个简单的东西，但是白酒的超级龙头，全中国就一个，全球也不多。

消费品就是一个简单、但不容易的行业，它最大的壁垒是在于品牌和渠道。

有些公司的渠道一流，但是品牌力没有跟上。另外一些品牌力还在，但输在渠道上。还有一些消费品在社交媒体渠道红利下成长起来，但如果后续的渠道和品牌没有运营好，也可能只是昙花一现。

问：近几年国内的消费升级为什么明显提速？

王园园：传统消费里面最核心的看点就是消费升级。很明显，从2015年以来，内需对中国经济的贡献度是最高的，往后看五年十年都不为过。

在此之前，中国经济更多的是靠投资、出口拉动的。

一些传统的消费品公司，很早就建立了品牌，收入一直提不起来，直到2015、2016年，消费者开始愿意为有附加值的产品买单了。

我觉得，可能与人口结构变化有关系，90后、00后的消费理念不一样，他们愿意为品质好的产品付出更多的溢价。

问：你的核心投资框架是什么？

王园园：我的框架是优选行业、精选个股、集中持仓、动态调整。

如果细讲的话，我觉得前两点是最重要的，就是优选行业、精选个股。

我更多的是会在整个大消费去寻找好的细分领域，然后，挑出行业只是个开始。

我们作为专业投资者，通过与上市公司管理层、行业的专家，包括草根调研，各方面信息的汇集、研究、分析，最终要在这个行业里面挑选出来最优质的行业龙头，这才是核心。

第三点就是集中持仓。我对研究的要求是比较高的，所以，研究成果会尽可能的在仓位上去暴露。

最后一点就是动态调整。原来我做研究员的时候，不太理解巴菲特所说的“买进一只好股票”、“永远持有这只股票就可以了”，做了投资以后，发现如果一只股票能够一直都很好，永远拿着是一件很幸福的事情。

但是现实可能还是有点骨感的，我们会动态跟踪。富国基金的文化是要坦诚，错了就是错了，错了就及时认错，从仓位上或者个股的判断上给出答案。

问：大消费赛道涌现了一批明星基金经理。和同行相比，你最大的优势是什么？

王园园：最大的不同是我是女生。

女生在消费上买东西的经验和场景要比他们多很多，来源于生活的信息源也更多。

奶茶一杯30块钱，每天要排队一个小时到一个半小时。现在地铁上都是无线耳机，你去想想是谁做的。消费就来源于生活。

我的思路还是to C的角度，从消费的角度去研究行业或者公司，包括投资框架都是以消费者的角度去搭建的。

我管理的一只基金叫做富国品质生活混合，这个名字就是最好的答案，追求品质生活是人的本性使然。

问：5G、半导体、芯片等科技主题，净值跑得非常快。你在一个相对稳健的领域经营，有时候会不会感到焦虑？

王园园：其实就像龟兔赛跑，拉长是最重要的。

我内心相信，消费是永恒的。像13至15年，TMT很火，其实拉长看，从12年到19年，消费股的表现是更优异的。

最好的商业模式是什么？不需要资本开支、不需要研发投入、最好管理层也不需要太卓越。无论医药或者科技，研发都是逃避不了的环节，消费品的研发占比远低于它们。

像纸张，科技再怎么发达，无需担心它不用，也不需要研发，这是最好的。消费是一个长跑的领域，而且是一个大行业，普通的生活用纸的市场规模也有一千亿。

所以，消费是个好赛道，可能短期内赶不上热闹，但在每个阶段都有每个阶段的热闹。我只需要静下心去找到优秀的公司，做时间的朋友。

问：大消费里面也有科技股吗？

王园园：有的，技术升级驱动的消费创新。

随着科技的发展，消费的边界开始向直播带货、视频付费、任天堂健身环等非传统领域渗透。

科技也提升了医药消费含金量。不仅是医保使用上的倾向，从医疗监管的整个流程来看，都在大力鼓励创新药的研发和生产。

2020年也将成为5G智能终端和消费级应用爆发的元年，如5G手机、智能汽车、云计算、AR、VR等，都应该重视。

其实，4G最终改变我们生活的也都是一些消费级的应用，像外卖、滴滴打车、抖音短视频等。

问：你是一个什么样的基金经理？

王园园：其实，我的理念和框架都比较简单和传统，是一个比较纯粹的以研究出发、自下而上的基金经理。

我的风格是偏成长的，属于价值成长型。能在比较快速的时间里抓住事物的本质，我觉得这是我的特点。

问：说一说你即将发行的新基金？

王园园：3月9日，我即将发行一只宽基：富国内需增长混合型基金(基金代码: 008901)。

与以往我管理的基金相比，新基金有两个不同点：

其一，这只基金除了传统消费的衣食住行消费升级外，还将积极寻找包括信息科技(5G智能终端及消费级应用)、生物医药(创新药、医疗器械、医药服务)等投资机会，左手大消费、右手高科技。

其二，覆盖了港股，港股有一些不错的投资机会，拓展了投资范围。

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