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资本 动荡纪元 资本 | 2020-04-07 09:55 动荡纪元 曾翔Yourseeker

动荡,可能是对这个月份最恰当的描述。

 


刚刚过去的一个月注定会被写进历史,而且它和我们过往所知道的 1929 大萧条、1987 黑色星期一、2000 互联网泡沫、2008 次贷危机都不太一样。

 

这个月的市场表现并非最差。以美国股市最有意义的风向标——道琼斯指数为例,过去一百年里,该指数单月最差记录发生在 1931 年 9 月,-30.7%。而 2020 年 3 月仅下跌 13.7%,不到最差记录的一半。

 

动荡,可能是对这个月份最恰当的描述。

 

如何定义“动荡”?我们以一个自然月里所有交易日的单日收益绝对值之和,来衡量该月的波动情况。

 

比如,道琼斯指数在某个月第一天上涨 1%,第二天下跌 1%,第三天再次上涨 1%,第四天再次下跌 1%,如此持续 30 天,那么该月波动就是 30%。

 

猜猜看,按照这个统计口径,2020 年 3 月,道琼斯指数的单月波动是多少?

 

117%。考虑到这个月只有 22 个交易日,也就是说,日均波动 5.3%。

 

这个数据的异常性体现在,过去一百年里,单月波动第二大的月份是 2008 年 10 月,但该月的日均波动只有 3.8%。

 

放在同一张图对比,视觉冲击更为明显:

               

如果我们再考虑到,自 1915 年以来,道琼斯指数单月平均波动只有 15.6%,就会发现 117% 这个数实在太离谱了。

 

它意味着,这一个月的波动幅度,和过去 8 个月的波动水平相当。

 

  

我挺久之前看到这样一张图:

               

上图四条曲线,分别代表不同年代出生的美国人和日本人,在青少年时期(13-33岁)所感受到的真实市场:

 

  • 1950 年出生的日本人,自 13 岁起会看到国家经济在未来 20 年高速增长,股指涨幅超过十倍;

  • 如果他生于 1920 年呢?那很抱歉,他的黄金 20 年将面临残酷的战争与持续萎靡的市场,摆在面前的是绝望。

 

同样的剧本在美国也上演过。1950s 和 1970s,仅仅相隔 20 年,一代是地狱,一代是天堂。

 

2020 年 3 月的动荡,只是一个异常值吗?

 

当然,动荡并非完全是负面的。

 

8 倍的速度,意味着同样时间内我们所经历的混乱、压力和情绪崩溃程度可能是过去的 8 倍,但市场给予回报的频率,可能也会是过去的 8 倍。

 

当我们探讨“市场”和“风险”,要考虑的不仅仅是能够承受多大的波动,更是我们的情绪和心理可以接受在多长时间内、以多大频率消化这种波动。

 

 

如果说美股的 3 月关键词是动荡,那么 4 月就是疯狂。

 

疯狂可能是对瑞幸 22 亿造假迷局的最好概括。我们暂且不论它代表民族之耻还是割韭菜之光,单纯看这个公司的上市经历,就足够疯狂。

 

简言之,瑞幸仅用 17 个月就完成从 0 到 IPO 的跨越,刷新了全球最快记录。

 

IPO 对商业公司而言绝不是终点,但它绝对是向全世界展示最佳面貌的最重要时刻。而且多数时候,一家重要公司上市,可能在未来几年内对一级市场偏好和 VC 行业风向产生不小影响。

 

如果把时间拉长,我们可以看到过去十年(2010-2020)几个较为知名的 IPO 案例,以及它们带来的经验教训。

 

特斯拉


它在某种程度上预示了无人驾驶汽车和电动车才是交通运输行业的未来。

 

2010 年 6 月,特斯拉成功 IPO,那是最近 50 多年美国汽车制造商在资本市场的首秀,上市首日大涨 41%,也几乎标志着 IPO 市场从 2008 年衰退后的最低点开始复苏。

 

更重要的是,特斯拉后来的成功推动了所属行业的发展。过去十年,自动驾驶和电动车成为早期投资中非常热门的两项技术,包括但不限于 Cruise、Lilium 和 Lime 都算后人乘凉。 

Facebook


Facebook 在 2012 年 5 月 IPO 时备受争议。上市首日差点破发,不到两周股价下跌三分之一,被一众知名财经媒体(如《华尔街日报》)称为“惨败”、“股市炸弹”。幸好 2013 年底开始,Facebook 市值企稳并逐步上升,如今更是风光。

 

事后看,IPO 对 Facebook 的发展并没有那么重要。因为在此之前,Facebook 已经依靠一级市场融资过亿美元。这在当时的非公开市场是一件挺难想象的事。

 

所以,后来的 Facebook 让早期投资者获利颇丰,某种程度上验证了一级市场融资策略的可行性,对后来者的正向激励作用非常明显。



Square


Square 于 2015 年 11 月 IPO,当时场面也相当令人失望,首日市值 29 亿美元,不到最后一轮私募价格的一半,属于明显的一二级市场倒挂。

 

质疑 Square 前景的人主要不看好它的财务状况和未来前景(即金融创新是否靠谱)。而后来的事实证明,怀疑论者一叶障目不见泰山,Square 所引导的金融科技行业发展异常迅猛。

 

过去十年,仅北美和欧洲的投资者在该行业的交易数量就增长了六倍,交易金额更是增长二十多倍。金融科技行业诞生独角兽(包括但不限于 Stripe、Toast、Coinbase)的速度惊人。 

Snapchat


Snap 这个样本相当独特。它于 2017 年 3 月 IPO,上市之初市值超过 190 亿美元,然后急转直下猛跌了两年,最低点不足开盘价五分之一,大家都猜它是不是要被私有化了,幸好在 2019 年打了个翻身仗。

 

事后来看,Snapchat 起初只有一小撮 VC 支持,它也只需要赢得这些人的认可就已足够。但当 CEO 埃文·斯皮格尔(Evan Spiegel)带领公司与更多的投资者打交道时,双方沟通需要更为及时有效。

 

Spiegel 在 2019 年 9 月的一次会议上说:“我认为对我们而言,上市实际上是与一些全新的投资者进行的一种信任建立活动。坦率地讲,我认为这还需要时间。”



Spotify


Spotify 于 2018 年 4 月上市,这是一次创新壮举,因为它并非典型的 IPO。这家瑞典音乐流媒体巨头跳过了传统的投行承销流程,仅在二级市场上市而没有出售任何股票或筹集资金。 

 

这个操作已经被人模仿成功——Slack 已于 2019 年 6 月直接上市。本来 Airbnb 也在考虑这个方式,如果没有 WeWork 的反例和疫情影响,也许 2020 就能完成。

 

如果未来有更多公司选择了直接上市这条路,那么作为开路者的 Spotify,其 IPO 的意义可能更为重要。

Uber


Uber 于 2019 年 5 月 IPO,开盘市值约为 700 亿美元。某种程度上算是承继了 Facebook 时代,到达一个新的巅峰。

 

为什么这么说?因为它和 Facebook 一样吸引早期风投市场注入大量资金,以保持更长的私有化时间。而在如此早期的阶段,投资者也相信利润无关紧要,快速增长才是一切。等到天花板逐渐显现,再通过二级市场 IPO 完成变现(虽然不是即时性回报)。

 

但至少目前来看,Uber 并不像 Facebook 那样成功。过去半年多股价持续低迷,再加上WeWork 的“倒台”加剧了投资者担忧,以至于很多人开始重新思考:依靠烧钱策略抢占市场、迅速做大体量然后上市的幻想,是不是已经走到尽头了?

 

 

眼下瑞幸收入造假遭曝光导致股价崩盘,无非是 Uber 模式的又一个翻版。但区别在于:

 

  • Uber 尚未证明自己可以建立一项真正可持续的业务,但它作为一家上市公司,依然有辗转腾挪的余地;

  • Wework 倒在了 IPO 的路上,风险较早地被释放出来,因此二级市场波及不广;

  • 而瑞幸,就像一个装满火药的火药桶突然被踢爆,风险急剧释放,以至于短暂引起了所有人的关注。

这给我们留下的启示并不新鲜,借用 Fred Wilson 的话,“使用资本作为企业护城河,帮助创业公司发展可持续业务的大规模实验现已结束。我们可以盖棺定论,这种做法已经被证明是失败的。”

 

还是得坚信,一家正常的公司需要资本之外的东西来维持业务。大部分资金被消耗在追求“资本护城河”上,无疑是一种极大的浪费。


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